山西汾酒—正在轉(zhuǎn)型成為一家大眾酒公司

　　中金公司發(fā)布投資研究報告，評級:跑贏行業(yè)(OUTPERFORM)。

　　山西汾酒(600809)

　　3Q19業(yè)績小幅高于我們預(yù)期

　　公司公布3Q19業(yè)績：收入27.49億元，同比增34.5%；歸母凈利潤5.06億元，對應(yīng)每股盈利0.58元，同比增53.6%。營收和凈利潤小幅高于我們預(yù)期，主要因為大眾價位的玻汾銷量增速超過我們預(yù)期所致。

　　發(fā)展趨勢

　　我們認為公司正在轉(zhuǎn)型成為一家大眾酒公司，以40~50元/瓶的玻汾為代表的大眾高端光瓶酒已經(jīng)成為公司成長最快的單品。我們預(yù)期玻汾2019年營收將達到35.45億元，同比增50%，2020年達到營收48.33億元，成為公司收入第一的大單品，也成為繼牛欄山之后行業(yè)第二大的光瓶酒。我們預(yù)判公司將被迫進行戰(zhàn)略調(diào)整，真正通過高性價比發(fā)揮汾酒全國性的品牌影響力和汾酒獨特的清香高優(yōu)質(zhì)酒率優(yōu)勢，實現(xiàn)差異化競爭。

　　我們認為公司正通過整合集團資產(chǎn)，強化了低端酒的整合，從而實現(xiàn)公司在低端市場的統(tǒng)一布局，我們預(yù)期2019年集團系列酒將達到11億元的營收規(guī)模，并將在2020年恢復(fù)增長，增速或達到16%，充分發(fā)揮汾酒清香龍頭優(yōu)勢。

　　我們認為公司青花汾酒和老白汾為代表的中高端產(chǎn)品營收增速開始下降，我們預(yù)計2019年兩者的營收增速將分別下降到28%和15%，我們認為2020年隨著行業(yè)競爭加劇，兩者的營收增速將進一步下降。公司的產(chǎn)能和釀造優(yōu)勢逐步讓位大眾價位的光瓶汾酒的高成長，也從市場化角度真正發(fā)掘了汾酒的優(yōu)勢。

　　盈利預(yù)測與估值

　　我們維持盈利預(yù)測基本不變，但由于估值切換，我們上調(diào)目標(biāo)價23.5%到100元，對應(yīng)2019/20年43/35.5xP/E，當(dāng)前股價對應(yīng)2019/20年36.4/29.7xP/E，目標(biāo)價有19.3%上行空間，維持跑贏行業(yè)評級。

　　風(fēng)險

　　如果公司持續(xù)大力度進行市場投入，則盈利能力可能提升較慢。

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